專注於代幣化私人信貸的協議 Pareto，推出了 USP ─ 一種合成美元，完全由鏈下貸款支持，並以現有法幣穩定幣如 USDC 和 USDT 抵押。
這項舉措 再次推動現實世界資產（RWA）進入區塊鏈原生金融基建，特別強調讓機構投資者以合規方式接觸私人信貸收益。
雖然合成穩定幣仍屬於穩定幣市場中的小眾領域，但愈來愈多項目正將其作為可編程金融工具，透過新機制提升流動性與資本效率──特別是在不斷壯大的 DeFi 生態系。不過，Pareto 這次選擇遠離過去因抵押管理不善與負向迴路失敗的「演算法設計」，改以以法幣穩定幣過度抵押，再配合機構債務曝險。
用戶只需將 USDC 或 USDT 存入協議，即可鑄造 USP 代幣。這些存款隨後用於支持 Pareto 管理的鏈上信貸金庫，借予機構級借款人。每一顆 USP 都在有等值穩定幣鎖倉時才會創建，Pareto 稱之為「原生支持」。
此模式同時針對兩大難題：
- 穩定幣發行的透明抵押
- 基於 DeFi 獲取私人信貸市場收益
為維持 USP 與美元的錨定，Pareto 採用套利機制，並設有協議資助的穩定儲備，當借款人違約時充當緩衝，進一步保證代幣的 1:1 美元價值與市場信心，即使出現還款問題亦然。
這項設計，正好與如 TerraUSD 此類演算法穩定幣對照。TerraUSD 在 2022 年因為結構循環激勵及抵押重大不足導致崩潰。透過以法幣穩定幣為錨、放貸至嚴選債務，Pareto 既維持信任，也擴闊 RWA 在 DeFi 應用場景。
為何選擇私人信貸？
私人信貸──即非銀行對機構或企業的放貸──全球市場規模已達 1.7 兆美元，但公眾透明度及散戶參與門檻仍高。過去 18 個月來，Blackstone、Apollo 與 KKR 等金融機構積極進場，多以結構化基金及資產支持證券操作。
如 Pareto 等區塊鏈項目正嘗試透過代幣化，減少該市場的不透明及流動性問題。利用鏈上金庫，理論上投資者可即時監控資產表現、自動化還款流程、減少中介角色。
然而，私人信貸亦存在自身風險，如違約率、利率錯配及資訊不對稱等問題重現。Pareto 宣稱其信貸池僅限「審批過的機構借款人」，但承做標準、風險評估模型及借款人多元性細節有限。違約追蹤、用戶身份、抵押率等鏈上透明度，最終將決定其合法性與能否擴大。
機構參與：監管與合規維度
Pareto 上線正值機構對於 RWA、尤其是代幣化私人信貸興趣急升，這類資產現已被視為 DeFi 新基建。今年已有 Tradable、Centrifuge 及 Securitize 等推出面向機構的代幣化信貸組合，銜接傳統金融收益與區塊鏈。
傳統如 Aave 或 Compound 等無准入限制的放貸協議，這類新協議則試圖滿足機構資產分配時的合規要求：如 KYB 驗證、法域對齊、資產溯源追蹤。Pareto 將 USP 定位為「合規鏈上進入口」插足私人信貸市場，但目前尚未詳述所持牌地區或與證券監管的對應。
關鍵在於，許多代幣化債權產品介乎多個監管界定之間──穩定幣、證券、衍生品甚至集體投資計劃。儘管 Pareto 模式避免用帶息機制（常見於被定義為證券的產品），但信貸池、借款人審批或收益分配，仍引申監管定位問題。
合成美元崛起
USP 等合成美元的興起，反映穩定幣市場正逐步跳出單純法幣鎖定。現時，Tether 與 Circle 等中心化發行人主導市場，但市場正探索多元抵押、收益產生與跨境應用等新模式。
例如 Ethena 的 sUSDe 透過永續合約中性策略提供超過 10% 年化收益，吸引數十萬用戶加入，但同時伴隨高複雜度風險，如對中心化交易對手方風險、波動性敏感等。
相比下，USP 不依賴衍生品設計，而是直接從現實世界私債中獲取收益，可能吸引尋求低波動收益的另一批投資者。惟換來的，是更低流動性及更明顯的總體經濟風險。
合成與抵押型穩定幣之分，在監管圈層越見重要。美國國會已提出如 STABLE Act、GENIUS Act 等法案，要求穩定幣儲備標準、信披及發牌。雖然這些主要針對法幣支持的產品，但大量採納下，合成美元或最終亦需納入更廣泛系統性風險的監管架構。
為何美元地位依然重要
更深層的背景，是 USP 等合成美元產品在全球貨幣格局變動下誕生。即使金磚國家推動去美元化，跨境貿易本地結算需求上升，美元主導地位在加密圈仍穩如泰山。
截至 2025 年，USD 挂鉤穩定幣佔全體穩定幣交易量逾九成，總供應超 1,600 億美元。這些代幣每天促成新台幣千億元級的跨 DeFi、中心化交易所及匯款網絡轉帳。部分分析指，穩定幣美元資產已達全球 M2 貨幣供應超過 1%。
Interop Labs CEO Sergey Gorbunov 所說：「這不只是加密圈的事，更涉關維持美國在數碼時代的金融領導地位。」他認為，釐清合成與法幣穩定幣監管框架，對美元主導地位至關重要，尤需面對如數碼人民幣等新競爭。
雖然 USP 規模尚微小，但它使加密原生美元架構更臻多元，每種產品均涉及不同用戶群、風險模型及監管挑戰。
前路挑戰
作為創新概念，由私人信貸支持合成美元仍有不少未解關鍵：
- 透明度：投資者可否獨立驗證信貸金庫、借款人表現及穩定儲備狀態？
- 流動性風險：與 USDC 或 USDT 相比，USP 遇上還款延遲或兌現高峰時可能出現流動性瓶頸。
- 監管不確定性：隨著監管單位針對代幣化資產、穩定幣建立規則，USP 或處於多重分類之間，令用戶承受營運風險。
- 對手方曝險：即使 Pareto 主打「審核借款人」，但公開風險評分、司法權追溯欠缺資訊，會違背 DeFi 源於「消除信任假設」的初衷。
總結
Pareto 發行 USP，有可能象徵穩定幣進入新時期──從中心化發行的法幣鏡像，走向可編程、多元抵押類型。將私人信貸納入 DeFi 基建，意味合成資產突破純交易用途，延伸至借貸、結算及聚合收益。
然而，實際採納與擴張，仍視乎協議於透明與複雜性之間能否取得平衡，以及監管機構如何定義此類產品。對機構投資者而言，能以鏈上載具參與私人信貸固然具吸引力，但前提是治理、審計與合規要夠強。
未來數月，USP 的用戶採用、鉤定穩定性及信貸表現，將成關鍵測試，關乎合成美元能否負責任地規模化。若運作成功，或許將有更多新型抵押模式出現──例如由房地產、大宗商品或主權債券支持，令穩定幣進一步滲透可編程金融世界。
但在明確法律與風險揭示標準出現前，USP 這類合成美元大概率只會暫時停留於穩定幣創新的實驗前沿。問題早已不是 DeFi 能否代幣化現實資產，而是能否在不重複既有脆弱性的前提下，做到這一點。