傳統銀行提供的儲蓄利率約為1-3%，而去中心化金融（DeFi）生態系統卻形成鮮明對比，廣告中會出現低至雙位數甚至三位數的年利率（APY）。這種顯著的差異吸引了數十億美元的資本，範圍從個體加密貨幣愛好者到尋求傳統投資工具替代方案的機構巨頭不一而足。
當2025年中期接近時，DeFi生態系統面臨的核心問題是這些驚人的回報是代表了一場可持續的金融革命還是僅僅是一個即將爆破的投機泡沫。這個問題不僅僅是學術上的——它對數百萬投資者、廣泛的加密貨幣市場，乃至整個金融體系都有深遠的影響。
DeFi產量的可持續性位於技術創新、經濟理論、監管不確定性和不斷演變的金融行為的交叉點。支持者認為，區塊鏈的固有效率，以及消除傳統中介的可能性，即便在成熟市場中也能證明較高的回報是正當的。批評者反駁說，目前的收益水平反映的是不可持續的代幣經濟學、隱藏風險和暫時的監管套利，而非真正的價值創造。
最近的發展進一步加劇了這場辯論。BlackRock的專用加密貨幣部門於2025年3月宣布擴大其DeFi業務，顯示出機構興趣的增長。與此同時，像VaultTech這樣的多家高收益協議在2025年1月崩潰，曾經承諾可持續的35% APY，後來就投資者資金損失了超過2.5億美元，這強化了持懷疑態度者的擔憂。
這篇綜合分析將審視雙方觀點，深入探討機制、風險、歷史模式和新興創新，決定DeFi的高收益是否代表了新的金融典範還是不可持續的異常現象。
產量農場的機制：DeFi如何產生回報
DeFi產量的基本架構
產量農場代表DeFi價值主張的基石，為用戶提供了一種通過將其數字資產貢獻給去中心化協議來賺取被動收入的機制。產量農場的核心是將加密貨幣存入流動資金池——由智能合約管理的儲備，用來支持各種金融服務。這些資金池使得DeFi關鍵操作成為可能，例如去中心化交易所（DEXs）上的代幣交換、借貸平台上的貸款活動，或合成資產的抵押品提供。
當用戶連接其數字錢包到DeFi協議並將其代幣存入智能合約時，過程就此開始。與傳統金融相比，這些行動可能需要大量的文件工作、身份驗證以及工作時間限制，而DeFi交易是立即執行的，全天候24/7，進入障礙很低。例如，一名收益農場者可能將價值10,000美元的以太坊（ETH）和USD Coin（USDC）存入Uniswap流動資金池中，為其他用戶提供這些代幣之間交換所需的流動性。
作為對提供這種關鍵流動性的回報，農場者通過多個渠道獲得獎勵。首先，他們通常會獲得協議產生的費用的比例——例如，每筆Uniswap交易收取的0.3%費用會根據流動資金池的比例分配給流動性提供者。其次，許多協議還提供其本地治理代幣的額外激勵。
這種雙重獎勵架構——交易費用和代幣激勵的結合，實現了吸引眾多參與者進入DeFi生態系統的引人注目的收益數字。然而，了解這些回報的可持續性需要分開檢查每個組成部分，它們基於不同的經濟原則運行。
產量農場策略的類型
自其誕生以來，DeFi生態系統已經大大演變，產生了滿足不同風險胃口、技術專業水平和資金需求的各種產量農場策略。根據CoinDesk在最近的分析中，最突出的策略包括：
流動性挖礦
流動性挖礦可能是最簡單的增值農場策略。用戶透過向Uniswap、SushiSwap或PancakeSwap等DEXs提供流動資金，方法是以相等價值存入代幣對。例如，農場者可能將價值5,000美元的ETH和5,000美元的USDC添加到ETH/USDC池中。作為回報，他們會獲得表示其在池中份額的LP（流動性提供者）代幣，以及交易費用和通常平臺本地代幣的獎勵。
流動性挖礦的年收益率（APY）可能會有所不同，從知名藍籌股對的5%到為吸引流動資金的新項目的超過1000％。然而，較高的回報可能伴隨著更高的風險，包括永久性損失和對潛力較低的代幣的暴露。
借貸平臺
借貸是另一種基礎增值農場策略，用戶透過將資產存入像Aave、Compound或其他新的參與者的協議來從借款人那裡賺取利息。這些平臺完全透過智能合約運作而無需中央權威，運作上類似於銀行。
貸方透過供求算法自動決定的基礎利率來賺錢——當借款需求高時，利率會自動提高。許多平臺補充這些基礎利率以代幣獎勵，提升了實際收益。借貸相比流動性挖礦通常提供較低但更穩定的回報，使其對風險厭惡的收益農場者具吸引力。
抵押機制
抵押在DeFi生態系統中有了重大變化，超越了僅僅保證股權證明區塊鏈的概念。今天，抵押包括各種活動：
- 協議抵押：鎖定代幣以參加治理和獲得獎勵
- 流動性抵押：將像ETH這樣的代幣存入像Lido這樣的協議以接收可用於其他DeFi的流動抵押衍生品（例如，stETH）
- LP代幣抵押：抵押從提供流動資金中收到的LP代幣以賺取額外獎勵
流動性抵押衍生品的創新創造了強大的融合性，允許資產在多個場所同時生成收益。這種靈活性成為2025年DeFi的一個關鍵特徵，允許制定更複雜的收益策略。例如，Pendle Finance首創了收益代幣化，將基礎資產與其未來收益分開以進行獨立交易和優化。
高級收益策略：利用可組合性
DeFi真正革命性的一面在於其可組合性——協議能夠與彼此流暢地整合，創造出愈發複雜的金融工具。這種「貨幣積木」特徵催生了傳統金融中不可能出現的高級收益策略。
收益聚合器
Yearn Finance等平臺開發了複雜的金庫，能自動在多個收益來源之間分配資本，優化回報同時最小化風險和天然氣費用。這些聚合器實施的複雜策略可能包括：
- 根據表現自動在不同的收益來源間重新平衡
- 針對存入資產進行策略性借貸以放大回報
- 自動複利獎勵以最大化年利率
- 執行閃電貸來套利不同協議間的收益差異
到2025年2月，即使在市場低迷時期，Yearn的金庫管理超過了110億美元的資產，其旗艦穩定幣策略持續提供15-20%的年利率。該協議的成功展示了自動化和優化可以通過效率而非不可持續代幣發行來帶來可持續的收益。
衍生品和期權策略
隨著DeFi的成熟，出現了複雜的衍生品和期權協議，創造了全新的收益來源。Opyn和Ribbon Finance這樣的平台提供幾何產品通過期權策略產生收益：
- 覆蓋認購期貨金庫：通過售出對持有資產的認購期權來賺取溢價
- 認沽期權售賣金庫：通過用抵押物售出認沽期權來生成收益
- 波動性套利：利用不同到期日期間的市場定價差異
這些策略更像傳統的金融工程而非早期的簡單DeFi產量農場，潛在地提供來自真正市場活動而非代幣激勵的更可持續的回報。
可持續高回報的理由
區塊鏈效率優勢
若要理解DeFi的高收益能否持續，必須首先檢查區塊鏈和智能合約在傳統金融基礎設施上提供的基本技術優勢。這些優勢可能在市場成熟後證明較高的回報是合理的。
本質上，區塊鏈技術在前所未有的規模和效率上實現了無信任協作。傳統金融系統需要通過眾多機構進行廣泛的冗餘和核對流程。例如，在執行證券交易時，必須持續核對多個實體各自維持的獨立記錄——這是一個需時多日、涉及... 內容: 即使經過數十年的數位化努力，依然需要大量的人工工作。
Blockchain 的共享賬本通過創造一個所有參與者可以獨立驗證的單一事實來源來消除這種冗餘。這種結構上的變革大幅降低了間接成本。根據 麥肯錫的 2024 銀行技術報告，主要銀行通常將 5-10% 的營運預算花在需要大量對賬的流程，這些退休核對流程在區塊鏈中變得幾乎不必要。
智能合約進一步放大了這些效率優勢，通過自動化複雜的財務邏輯。傳統的貸款發放過程通常涉及申請處理、信用檢查、手動審核、法律文件及服務 - 所有這些都由不同的專業人士完成，最終通過存款和貸款利率之間的差額來補償來自他們的報酬。相比之下，像 Aave 或 Compound 這樣的貸款協議通過智能合約自動化整個工作流程，即時執行而成本最低。
這種根本的效率優勢創造了一種可能無限持續的技術 "收益溢價"，類似於互聯網業務如何在結構上擁有相較實體店顯著的優勢。這種溢價的幅度仍有爭論，但根據 Messari Research 的分析，這種溢價可能可持續地將各種金融活動的回報提高 2-5%。
去中介化：消除中介機構
除了純技術效率之外，DeFi 通過激進的去中介化創造了巨大的價值 - 去除傳統金融價值鏈中收取費用的多層中介機構。這種去中介化可能是去中心化金融中最強有力的持續高收益論點。
傳統金融系統依賴於一個廣泛的中介網絡，每一個都在提取價值：
- 零售銀行收取賬戶費用並從存貸差賺取利潤
- 投資銀行收取承銷費、交易佣金，以及顧問費
- 資產管理公司通常每年收取 0.5% 到 2% 的管理費
- 經紀-交易商從交易差價及執行費中獲利
- 結算所為結算及保管服務收費
DeFi 通過智能合約治理的直接點對點交易系統地消除了大部分這些中介。當用戶向 DEX 提供流動性或通過 DeFi 協議進行貸款時，他們直接與對手方互動，無中介機構在中間提取價值。
這種精簡的價值鏈允許更多的經濟價值直接流向資本提供者而非中介機構。舉例來說，當交易者在 DEX 上交換代幣時，約 70-90% 的交易費用直接支付給流動性提供者，而在傳統的市場做市安排中可能僅為 20-30%。
2024 年 12 月 WinterTrust 的分析 對比了傳統和去中心化金融的費用結構，發現 DeFi 協議運作的間接成本約低 70-80%。這種效率允許協議同時為資本提供者提供更高的收益，並對用戶收取更低的費用 - 一種雙贏局面，表明去中介化優勢可以持續地保持較高的回報。
創新代幣經濟學
在 DeFi 中首創的創新代幣經濟模型代表了另一種可能持續高收益的來源。雖然批評者常常將代幣激勵視為單純的通脹性，但更仔細的分析揭示了可能通過真正的價值創造及分配維持誘人收益的複雜經濟設計。
治理代幣 - 賦予對協議參數及發展的投票權 - 構成了金融系統設計中的一項根本創新。不同於傳統金融機構中治理權集中在股東手中（通常排除客戶之外），DeFi 協議往往將治理權力廣泛分發給用戶，使激勵機制在整個生態系統中保持一致。
最先進的協議已不僅僅停留在簡單的通脹代幣經濟學上，而是實施了可持續的價值捕獲機制：
- 收益共享模型：像 Curve Finance 和 Sushi 等協議將部分交易費用導向代幣持有者
- 協議自有流動性：由 Olympus DAO 首創並被眾多項目完善，這種模型允許協議從自有財庫資產中創造可持續收益
- 實體資產整合：比如 Centrifuge 的協議，將 DeFi 與如房地產及貿易金融等實體資產相連接，提供由真實經濟活動支持的收益
這些創新模型代表了一種超越簡單 “為收益而印代幣” 的根本進化。通過將代幣經濟學與真實的價值創造及捕獲保持一致，這些協議創建了不僅依賴新資金流入的潛在可持續收益來源。
資本效率革命
DeFi 中資本效率的不斷演進，也許是可持續收益最有希望的技術發展。傳統金融存在大幅的資本低效 - 銀行維持大量儲備，資產在不同服務中隔離，及資本在機會間緩慢移動。
DeFi 的組合性和可編程性已經激發了一場資本效率的革命，通過如：
- 集中流動性：像 Uniswap v3 和 Ambient 等協議允許流動性提供者將資本集中在特定價格範圍，提高效果收益
- 循環貸款：平台讓用戶可以存入資產、對其借入、再存入借入資產，循環重複 - 多層倍增風險及收益
- 重基準代幣：像 OHM 和 AMPL 這樣的資產自動調整供應，啟用全新的收益機制
- 閃電貸款：單一交易區塊內的零風險無抵押貸款，啟用資本效率的對沖和收益優化
這些資本效率創新讓相同的底層資產能同時產生多個層次的收益 - 與傳統金融相比的根本突破。斯坦福區塊鏈研究中心的一篇2025 年 3 月的論文計算出，DeFi 的資本效率創新理論上可支持可持續收益比傳統金融高 3-7%，而風險水平相當。
全球接入和市場低效
DeFi 的無准許性特質創造了另一個可持續的收益優勢來源：全球可接入性。傳統金融在國家邊界內運作，這導致各地區之間存在顯著的市場低效和收益差異。DeFi 超越這些邊界，潛在地通過把握全球市場機會實現持續更高收益。
例如，雖然美國國債收益率可能為 2-3%，新興市場政府債券可能在考慮貨幣波動後提供類似風險水平的 8-12% 收益。傳統金融讓普通投資者難以接觸這些機會，由於監管障礙，而 DeFi 平台可以無縫整合全球機會。
這種全球套利機會超越政府債券範疇。DeFi 協議越來越多地與世界各地的實體資產相聯接，從而訪問以前只有成熟的機構投資者才能企及的收益機會。比如，Goldfinch 和 TrueFi 這樣的平台已在新興市場開創了向企業提供無抵押貸款的先河，產生的可持續收益為 15-20%，由真實經濟活動支持而非靠代幣發行。
隨著 DeFi 進一步縮小全球金融差距，這種地理套利可以使收益溢價持續多年甚至幾十年，直到全球金融市場達成完美效率 - 鑒於持續的監管和基礎設施障礙，這是一個遙遠的前景。
高回報的反例：系統性風險
通脹的代幣經濟學
儘管支持者強調 DeFi 創新代幣經濟設計，批評者則認為許多協議依賴於從根本上無法維持高收益的發行計劃。對這些代幣模型的嚴謹分析揭示了對長期可持續性的重大疑慮。
許多 DeFi 協議按預定的發行計劃分發治理代幣作為收益激勵。這些計劃通常遵循不變發行（每天分發固定數量的代幣）或逐步減少（每期發行減少小百分比）的模式。如果需求不相應增加或代幣的效用不增強，這種供應擴大就數學上導致價格貶值。
除非協議創造足夠的新價值來抵消這種擴張，否則代幣發行會內在稀釋現有持有者。如無法充分促成這種新價值創造，則會使早期參與者受益但以晚期參與者為代價 - 這種數學現實在牛市代幣升值時往往被掩蓋。最令人擔憂的代幣經濟模型展現出數學家和經濟學家認為與龐氏騙局結構類似的特徵，其中既有參與者的收益主要依賴於新進者的資本而非可持續的價值創造。
CryptoResearch 的全面分析檢驗了 50 個主要 DeFi 協議的發行計劃，發現跳過 Markdown 連結的翻譯。
內容：
36% 的情況在數學上肯定會經歷顯著的收益壓縮，無論協議採用或市場情況。研究識別出幾個令人擔憂的模式：
- 排放超過收入：協議分發的代幣獎勵價值是其實際費用收入的 3-10 倍
- 死亡螺旋的脆弱性：代幣經濟學中的價格下降觸發了排放增加，進一步壓低價格
- 治理集中的風險：內部人士控制足夠的投票權力，以繼續為個人利益維持不可持續的排放
這些根本上無法持續的代幣經濟設計已經導致了幾個高調協議的崩潰，包括 2024 年 6 月的 UmaMi Finance 和 2024 年 11 月的 MetaVault 危機。兩個平台都承諾提供「可持續的」高收益，數學上無法在其初期增長階段之外持續。
暫時性損失：隱藏的收益剋星
儘管 DeFi 行銷材料強調具有吸引力的年化收益率（APY），但他們通常弱化或省略了對暫時性損失（IL）的討論——這是一種獨特的風險，可能會顯著侵蝕甚至消除流動性提供者的回報。理解這一現象對於評估 DeFi 收益的真正可持續性至關重要。
暫時性損失發生在流動性池中的資產價格比率與提供流動性時的比率發生變化時。從數學上講，它代表了被動持有資產與將其提供給自動化市場製造商（AMM）之間的差異。對於波動性較大的資產對，這種損失可能是巨大的：
- 單一資產價格變動 25%：~0.6% 的損失
- 單一資產價格變動 50%：~2.0% 的損失
- 單一資產價格變動 100%：~5.7% 的損失
- 單一資產價格變動 200%：~13.4% 的損失
這些損失直接降低了流動性提供者的有效收益。例如，宣傳 20% 實際收益率的池在波動市場中考慮到 IL 後只能提供 7-8% 的實際回報。在極端情況下，暫時性損失甚至可能超過基礎收益，導致相比單純持有資產更大的淨損失。
帝國理工學院的一項研究考察了主要 AMM 的歷史表現，發現對於典型的流動性提供者來說，暫時性損失年均為 2-15%，其中一些波動性較大的資產對的損失超過 50%。這一隱藏成本從根本上削弱了許多高收益流動性挖礦機會的可持續性敘述。
暫時性損失的挑戰代表了當前 DeFi 模式中的結構性低效，可能會妨礙從流動性供應中獲得持續高收益。雖然諸如集中流動性和主動管理策略等創新試圖減輕這些影響，但它們引入了可能最終限制可持續收益潛力的額外複雜性和成本。
智能合約漏洞
除了代幣經濟和市場風險之外，DeFi 收益面臨著更根本的威脅：存在於構建整個生態系統基礎的智能合約中的安全漏洞。這些漏洞挑戰可持續收益的概念，因為它們引入了在傳統金融工具中通常不存在的災難性尾部風險。
DeFi 早期一直受到持續安全漏洞的困擾，導致數十億美元的損失。即便在 2025 年，經過多年的安全改進後，重大漏洞仍然令人震驚地頻繁發生。對主要 DeFi 攻擊的分析顯示，儘管有意識，但仍然存在的常見攻擊向量：
- 閃電貸攻擊：利用未抵押貸款的臨時市場操縱
- 先知操縱：篡改價格餵入以觸發有利的清算
- 重入漏洞：利用函數調用序列以多次提取資金
- 訪問控制失敗：針對不完善的權限系統
- 邏輯錯誤：利用複雜金融機制中的錯誤邏輯
這些漏洞的持續性提出了有關收益可持續性的根本問題。任何收益計算都必須考慮到智能合約失效導致的本金完全損失的非零概率——這一風險隨著時間的累積和接觸多個協議而加劇。
2025 年的DeFi SAFU 報告檢查了跨越生態系統的五年安全事件，發現儘管安全實踐有所改善，但黑客和漏洞造成的年化損失率仍然占總鎖定價值（TVL）的 4.2%。這實際上創造了一個生態系統範圍的保險溢價，理論上應該降低相應幅度的可持續收益。
這種安全稅代表了一個持續的成本，可能會限制 DeFi 相對於傳統金融的可持續收益優勢。儘管個別協議可能顯示出色的安全記錄，用戶通常會分散在多個平台上，增加其對這些尾部風險的累積曝光。
監管的不確定性
儘管技術和經濟因素對收益的可持續性有重大影響，但監管因素可能最終被認為更具決定性。逐漸演變的監管環境對許多迄今在合規灰色地帶運作的 DeFi 收益機制構成了存亡挑戰。
截至 2025 年，全球範圍內的 DeFi 監管環境仍然支離破碎，但相比於之前的年份已經顯著明朗。主要發展包括：
- 證券分類框架：美國證券交易委員會加大努力將多個 DeFi 代幣歸為證券，對主要協議提起的重大案件
- KYC/AML 要求：幾個司法管轄區現在要求 DeFi 參與者進行身份驗證，挑戰了許多收益機制的匿名性
- 穩定幣監管：全球穩定幣框架的實施對準備金要求和透明度標準施加了限制
- 稅收執法：高級區塊鏈分析促進了稅務機關更積極的 DeFi 活動監控
這些監管發展對建立在無需許可、筆名基礎上的協議構成了顯著的合規挑戰。許多高收益策略明確依賴於監管套利——能夠在沒有傳統金融實體的合規成本和資本要求的情況下運作。隨著監管壓力的增加，DeFi 的部分收益優勢可能來自於臨時的監管套利，而非可持續創新。
區塊鏈分析公司 Elliptic 發布的合規成本指數估計，對於大多數 DeFi 協議，完全的監管合規將增加相當於 TVL 的 2-5% 的運營成本。這表明，某些當前收益優勢可能會隨著監管明朗而逐漸縮減，迫使協議實施更全面的合規措施。
資本集中和競爭動態
DeFi 生態系統展示出強勁的贏者通吃趨勢，這最終可能通過資本集中和競爭動態壓縮收益。隨著市場成熟，資本往往流向具有最強安全記錄、最有效機制和最深流動性的協議——這一模式自然會通過競爭壓縮收益。
這種競爭動態已經在 DeFi 生態系統的幾個領域得到體現：
- 穩定幣收益：最高收益已從 2021 年的 20-30% 降至 2025 年的 8-12%，隨著資本集中提高效率
- 藍籌借貸：隨著競爭加劇，ETH和BTC等成熟資產的收益率從3-10%壓縮到1-4%
- 主要 DEX：流動性提供者回報率已經標準化，流行對的年均回報率維持在5-10%，而早期年份為20-50%
不可避免的資本集中過程威脅著跨生態系統的異常高收益的可持續性。當協議競爭流動性和用戶時，經濟理論暗示它們最終將趨向於一個有效的邊界，在那裡回報適當平衡風險因素。
來自巴塞爾大學的研究檢查了從 2020 年到 2024 年 DeFi 協議之間的收益壓縮，發現收益在協議達到成熟階段後，通常會趨向於比類似傳統金融替代高出 3-5% 的平衡點。這表明，雖然 DeFi 可能維持結構性的收益優勢，但吸引早期採用者的三位數回報在長期中可能被證明根本上無法持續。
歷史數據與收益趨勢
2020 的 DeFi 夏天及其影響
被稱為「DeFi 夏天」的時期在 2020 年是分析收益可持續性的一個關鍵參考點。這個形成性的時期見證了 DeFi 協議的爆炸性增長，並將收益農場引入主流加密意識。
DeFi 夏天的催化劑來自 2020 年 6 月 Compound 推出其 COMP 治理代幣，並根據協議互動向用戶分發。這一創新引發了一連串反應，因為用戶發現他們可以透過越來越複雜的策略（包括貸款、借款和提供流動性）獲得三位數的年化收益率。
這一時期的關鍵指標顯示了其特殊性：
- TVL 增長：DeFi 的總鎖定價值從 2020 年 5 月約 10 億美元增長至 2020 年 9 月超過 150 億美元
- 代幣估值：治理代幣如 YFI 在幾個月內從零飆升至超過 40,000 美元
- 收益水平：一般策略通常提供 100-1,000% 的年化收益率
此期間建立了推動 DeFi 演進的代幣激勵增長模板。然而，它也顯示了Content: 許多早期收益模型的不可持續性 - 到2020年底，由於資本湧入耕作機會，許多最初引人注目的收益額已經大幅壓縮。
收益壓縮與市場周期
DeFi 演變中最顯著的模式之一是大多數策略收益的持續壓縮。這種壓縮提供了有關在成熟市場中可持續回報的均衡水平的重要證據。
在2020-2021年的牛市中，DeFi收益顯示出幾個特徵模式：
- 與代幣價格的相關性：隨著治理代幣價值的增長，以美元計算的收益增加。
- 協議的激增：新平台推出了激進的激勵機制，創造了收益的尖峰。
- 資本效率創新：協議開發了日益複雜的策略。
- 槓桿擴張：用戶使用更高的槓桿來放大收益。
隨後的2022-2023年的熊市為DeFi收益的可持續性提供了一個關鍵的壓力測試。隨著代幣價格急劇下跌，許多收益來源崩潰或顯著壓縮。尤其是，市場衰退暴露了主要基於代幣發行的收益的不可持續性。
到了2024-2025年，一種更明確的模式已經出現：從實際使用費用、清算和金融活動中產生收益的協議顯示出相對穩定的回報，不受市場條件的影響。相比之下，主要源於代幣發行或投機需求的收益則隨著市場情緒的波動而劇烈波動。這一模式表明，通過真正的效率增長和去中介化帶來的核心收益優勢，在擴張期內循環組件會疊加額外的收益。
DeFi Llama's Yield Index 自2021年以來一直追踪這一演變，顯示跨生態系統的可持續"核心收益"已在大多數主要資產和策略中穩定在5-15%的範圍內。這比以前的時期大幅壓縮，但仍保持高於傳統財務替代方案的大幅溢價。
可持續收益協議的案例研究
檢查具有已證明收益可持續性的特定協議為DeFi的高回報不是僅僅一個投機泡沫的情況提供了具體證據。這些案例研究說明了設計良好的協議如何通過真正的價值創造來保持有吸引力的收益，而不是不可持續的機制。
Curve Finance: 穩定之王
Curve Finance 已成為DeFi可持續收益生成中最引人注目的例子之一。於2020年推出，Curve 專注於穩定資產交易，專注於將穩定幣和類似掛鉤資產的滑點降至最低。
Curve 的收益可持續性來自多個增強互相補充的機制：
- 交易費用：流動性提供者從平台的0.04%交易費中獲得收益。
- CRV發行：該協議向流動性提供者分配CRV代幣。
- 投票托管經濟學：用戶可以鎖定CRV最多4年以獲得veCRV。
- 賄賂市場：第三方協議支付veCRV持有人以定向發行。
使Curve尤其引人注目的是這些機制如何創造跨利益相關者的對齊激勵。長期信仰者鎖定其CRV以獲得最大投票權力，減少流通供應同時控制協議的流動性方向。即使在長期熊市中，這種模式在穩定幣池中仍然保持著5-20% 的年收益。
Aave: 機構級借貸
Aave 代表了借貸領域中可持續收益生成的另一個引人注目的例子。作為DeFi的領先資金市場之一，Aave允許用戶存款以賺取利息，同時允許其他人對抵押品進行借貸。
Aave的收益可持續性來自多個關鍵因素：
- 市場驅動的利率：Aave的利用曲線根據供需自動調整利率。
- 風險調整定價：不同的資產根據其風險概況獲得不同的利率。
- 協議費用：一小部分利息支付給協議金庫和持有人。
- 安全模塊：AAVE代幣持有人為短缺事件提供保險。
Aave的借貸收益表現出顯著的一致性，通常在穩定幣上提供3-8%的收益，在波動資產上提供1-5%的收益，跨市場周期。這些回報主要來自有機借貸需求，而不是代幣補貼，創造了一個可持續的模式，理論上可以無限期運行。
Lido: 流動性質押的主導者
Lido Finance 通過其流動性質押衍生品模型革新了以太坊質押。通過允許用戶質押ETH同時接收可用於整個DeFi的流動stETH代幣，Lido創造了一個根本可持續的收益來源。
Lido的收益直接來源於以太坊協議層的質押回報 - 目前約為每年3-4% - 並通過stETH的DeFi兼容性創造了額外的收益機會。此模型創造了可持續的收益，而不是依賴於代幣發行或不可持續的激勵。
協議保持一致的增長，截止到2025年，獲得了超過35%的所有質押ETH，同時提供的收益與以太坊的基本質押率緊密跟隨，並通過流動質押創新提供溢價。這表明基礎設施類的DeFi協議可以通過真正的創新而不是不可持續的代幣經濟學創造可持續的收益優勢。
風險調整回報：更現實的視角
全面風險評估
在評估DeFi收益時，考慮風險調整後的回報比僅關注名義年化收益（APYs）提供更準確的可持續性圖景。風險調整指標試圖根據相應的風險概況規範收益，使不同機會之間的比較更為公平。
高級風險調整收益模型計算：
- Sharpe類比率： 超過無風險利率的收益除以收益波動性。
- Sortino變異： 特別關注下行風險而非一般波動性。
- 最大回撤調整回報： 通過最差歷史表現規範化的收益。
- 條件風險價值（CVaR）： 考慮超越簡單波動性指標的尾部風險。
- 概率加權預期回報： 將不同情景的可能性納入考量。
這些指標顯示哪些收益實際上補償其關聯風險，而哪些收益僅通過忽視或低估其風險概況而顯得具有吸引力。使用這些指標的分析表明，許多看似高收益的機會實際上提供較差的風險調整回報，反觀更溫和但可持續的替代方案。
風險調整收益聚合器 DeFiSafety 收集了廣泛的數據，顯示在考慮所有風險因素後，大多數策略的"真實"可持續 DeFi 收益可能落入6-12%範圍 - 雖然顯著低於宣傳的利率，但仍遠高於傳統替代方案。
DeFi中的風險類別
高級風險評估模型將 DeFi 風險分類為多個維度，每個維度對收益的可持續性有不同的影響：
智能合約風險：
- 代碼漏洞的概率
- 歷史審計質量
- 複雜性指標
- 對外部協議的依賴性
經濟設計風險：
- 代幣經濟穩定性測量
- 激勵對齊分數
- 博弈論脆弱性評估
- 壓力測試模擬結果
市場風險：
- 流動性深度指標
- 與更廣泛市場的相關性
- 波動性概況
- 清算級聯脆弱性
運營風險：
- 團隊經驗評估
- 開發活動指標
- 社群參與措施
- 透明性指標
法規風險：
- 管轄風險分析
- 合規功能整合
- 隱私機制評估
- 法律結構評估
通過量化這些多樣的風險類別，綜合框架創建每個協議和收益來源的風險圖片。這些圖片使得計算適當的風險溢價成為可能 - 補償其特定風險所需的額外收益。這種方法表明，經過適當考慮所有因素後，持續的 DeFi 收益可能定格在提供其真實風險合理補償的水平 - 通常比真正的風險等同於傳統金融替代方案高出3-10%。
風險調整收益前沿
"風險調整收益前沿"的概念有助於可視化可持續的 DeFi 回報。此前沿代表在任何給定風險水平下理論上可達到的最高收益，低於前沿的位置表示低效，而高於前沿的位置則表明無法持續的回報終將反轉。
Gauntlet Networks 的研究，一個領先的 DeFi 風險建模公司，已經繪製了各種 DeFi 策略的這一前沿。他們的分析表明，在充分考慮其獨特風險後，DeFi 的可持續風險調整收益可能比傳統金融超過：
- 2-4% 用於保守、受保障的借貸策略。
- 4-8% 用於建立市場中的流動性提供。
- 8-15% 用於更複雜、積極管理的策略。
這些溢價源於先前討論的基本效率和去中介化優勢，表明即使在考慮其獨特風險後，DeFi 也可以保持可持續的收益優勢。然而，這些溢價與最初吸引許多參與者進入生態系統的三位數年化收益率相距甚遠。
AI的整合於DeFi的未來
AI 驅動的協議設計
展望未來，人工智能在協議設計中的逐步整合... 以下是將上述內容從英文翻譯至繁體中文（香港）：
從一開始就改變 DeFi 協議的設計方式。這種整合承諾通過將智能系統直接嵌入協議架構中，創造出更可持續的收益機制。
一些重要的發展已經在 2025 年出現：
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自適應收益參數：協議使用人工智能動態調整發行率、費用分配及其他收益決定因素，根據市場條件和可持續性指標進行調整。這些系統比傳統的治理過程能更有效地適應變化的條件。Synthetix 的 Perceptron 系統於 2024 年底推出，動態調整質押獎勵，以最大化協議增長，同時確保經濟可持續性。
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預測風險管理：嵌入貸款和衍生品協議中的人工智能系統可以預測潛在的市場脫節，並預先調整抵押要求或清算門檻，減少系統性風險。例如，Gauntlet 的風險人工智能目前為超過 $150 億美元的 DeFi 資產提供風險參數，使用基於模擬的機器學習來優化安全性和資本效率。
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個性化收益策略：平台提供根據個別用戶風險概況、時間範圍和財務目標量身定制的人工智能生成收益策略，而不是統一的方式。DefiLlama 的 AI 顧問於 2025 年 2 月推出，分析用戶的投資組合和風險偏好，並在數百個協議中推薦個性化收益策略。
DeFi 風險評估中的人工智能應用
人工智能已成為分析 DeFi 收益可持續性的關鍵工具。隨著生態系統的複雜性增加，人工智能處理龐大數據集及識別微妙模式的能力提供了前所未有的見解，以確定哪些收益可能是可持續的長期收益。
到 2025 年，人工智能已滲透到 DeFi 運營和分析的各個方面。人工智能模型現在常規評估協議安全風險，通過分析智能合約代碼、治理結構和歷史表現。先進系統能通過將新協議與以前漏洞的數據庫進行比較，識別出可能躲過人類審計的潛在漏洞。
通過機器學習進行優化收益
或許最明顯的人工智能應用是越來越複雜的收益優化策略。現代收益聚合器使用機器學習來：
- 預測各協議之間短期收益波動
- 識別各種策略的最佳進出點
- 協調風險因素和潛在收益
- 優化燃料費用和交易時間
模式識別與異常檢測
除了基本預測外，先進的人工智能系統在識別 DeFi 收益數據中細微的模式和異常方面表現優異，能夠提供關於可持續性問題的洞見。這些功能使研究人員能在不穩定的收益機制崩潰之前檢測到，並識別可能維持較高回報的真正創新模型。
真實收益的出現
從發行到收入
「真實收益」的概念成為評估 DeFi 可持續性的重要區別因素。真實收益指的是來自實際協議收入和使用費而非代幣發行或其他可能不穩定來源的回報。在 DeFi 初期，大多數收益嚴重依賴於代幣發行。到 2025 年，許多領先協議已成功過渡到由實際協議收入為主的真實收益模型。
回購和分紅模式
可持續收益生成的特別有前景的發展是興起的協議，這些協議通過系統性的代幣回購和收入分配直接與代幣持有者共享收入。這種模式創造了一個透明、可審計的收益來源，直接與協議性能掛鉤。略過翻譯markdown链接。
內容: 在市場周期中保持更高的穩定性。
TokenTerminal 數據 顯示，收益共享協議在2023-2025年無論牛熊市皆維持相對穩定的收益分配，這表明這種模式可能是真正可持續的DeFi收益生成方法。
真實世界資產整合
也許在可持續的DeFi收益生成中，最重要的發展是將真實世界資產（RWA）整合進生態系統。通過將DeFi流動性與超越加密領域的實質經濟活動相連，RWA協議創造的收益來源由真正的經濟生産力支持，而非投機機制。
根據RWA市值，RWA行業的規模從2021年的不足1億美元增長至2025年初的超過500億美元。這種增長反映了日益認識到只有與真實經濟價值創造聯繫在一起的收益才是可持續的。
主要的RWA收益來源如今包括：
- 代幣化國庫券：像Ondo Finance 和Maple這樣的協議提供由美國國庫證券支持的收益，爲DeFi用戶提供主權債務收益，加上一個小的代幣化服務溢價
- 私人信用市場：像Centrifuge這樣的平台將DeFi流動性與中小企業融資、賬單保理及其他私人信用機會相連
- 房地産收益：像Tangible和RealT這樣的項目將房地産收入流代幣化，讓DeFi用戶接觸房地産收益
- 碳抵消和環保資產：像KlimaDAO這樣的協議通過環境資產增值和影響投資來創造收益
這些RWA收益來源通常提供年回報率在3-12%之間，雖然不如一些本地DeFi機會那麼可觀，但一般更具可持續性且波動性較小。它們與傳統DeFi日益增長的整合爲長期收益的可持續性創造了一條有前景的途徑，通過將收益與基本的經濟價值錨定。
最近BlackRock的代幣化證券合作與若干DeFi平台的合作標誌著此方法的主流金融驗證，可能加速傳統金融收益整合進DeFi生態系統。
機構對DeFi收益的看法
傳統金融採用模式
自2020年以來，傳統金融機構與DeFi的關係發生了戲劇性變化。早期機構參與主要是探索性的，大多數成熟的參與者對這個波動、不受管制的生態系統持懷疑態度。到2025年，機構採用顯著加速，提供了重要信號，表明哪些收益來源被高級投資者認為是可持續的。
出現了幾種不同的機構採用模式：
- 保守的橋接：像BNY Mellon 和State Street這樣的機構通過受監管的賭幣、代幣化證券和許可的DeFi實例建立保守的DeFi曝光，目標為獲得微薄的收益溢價（2-5%）和機構級別的安全性
- 專門的加密貨幣交易臺：包括高盛和摩根大通在內的投資銀行運營專門的交易臺，積極參與可持續的DeFi收益策略，尤其是在流動性賭幣衍生品和RWA市場
- 資產管理集成：傳統資產管理機構如BlackRock和Fidelity已將選擇的DeFi收益來源整合到更廣泛的替代投資產品中，專注於透明收入模型的機會
特別值得注意的是JPMorgan的代幣化抵押品網絡的啟動，它結合了DeFi機制，還能符合監管要求。此項目標誌著機構認同某些DeFi收益創新提供比傳統替代方案更可持續的效率改進。
機構風險評估框架
機構投資者已開發出精緻的框架來評估哪些DeFi收益可能在長期可持續。這些框架提供了有價值的見解，説明專業風險管理者如何區分可持續和不可持續的回報來源。
Galaxy Digital的DeFi風險框架於2025年3月發佈，提供了包括：
- 協議風險分層：將協議分類為1級（最高安全性，最長的歷史記錄）到4級（試驗性，未經審計），限定對較低級別的曝光
- 收益來源分析：將收益來源分類爲“基礎”（源於真實經濟活動）或“激勵”（源於代幣發行），強烈偏好前者
- 組合性風險映射：追踪協議間的依賴性以量化系統性曝光
- 法規合規性評分：根據其與不斷演變的監管要求的兼容性評估協議
該框架得出結論，對於1級協議，機構可接受的可持續收益可能比傳統替代方案高出2-4％，而較低級別需要逐步提高收益以補償增加的風險。
機構資金流動和市場影響
機構資金分配模式大概提供了最具體的證據，顯示專業投資者認為哪些DeFi收益是可持續的。通過追踪成熟資本流向，我們可以確定哪些收益機制表明了超越零售投機的持久力。
根據Chainalysis的2025年機構DeFi報告，機構資本大幅集中於幾個關鍵部分：
- 流動性賭幣衍生品：佔機構DeFi曝光的約40％，主要由Lido Finance和Rocket Pool主導
- 真實世界資產：佔機構分配的25％，主要通過提供符合監管要求的代幣化證券的平台
- 藍籌DEX：包括20％的機構活動，專注於具有穩定收入模式的主要場所
- 機構DeFi平台：通過許可平台如Aave Arc和Compound Treasury獲得的資金佔比15％
值得注意的是，以往支配零售興趣的高APY農業機會和複雜的收益聚合器在機構分配中基本上消失了。這一分配模式表明專業投資者已經鎖定了他們認為具有根本可持續性的DeFi收益來源，而避開那些依賴投機動態或不可持續代幣經濟學的收益。
Fidelity的數位資產部門宣布其2025年3月消息已分配25億美元於DeFi策略，專注於其稱為“經濟上可持續的收益來源”——這或許是對DeFi收益可持續性的最強機構驗證。
收益農業2.0的演變
可持續收益農業策略
自2020年的初次“DeFi夏季”以來，DeFi生態系統目睹了收益農業方法的顯著成熟。這種演變，有時被稱為“收益農業2.0”，強調的是可持續性、風險管理和真正的價值創造，而不是不可持續的代幣激勵。
這些可持續收益策略的關鍵特徵包括：
- 跨收益來源多元化：現代收益農戶通常將資本分散在多個不相關的收益來源，而不是集中在單個高APY機會，從而降低特定協議風險
- 注重收入的選擇：優先考慮那些由費用而非代幣發行主要產生收益的協議
- 戰略性位置管理：積極管理頭寸以最小化無常損失並最大化資本效率，而不是被動的“設置然後忘記”方法
- 風險調整目标：根據全面風險評估設置現實的收益目标，而不是追求超出的APY
这些演變性改變使收益農業方法相比前代擁有實質不同的風險回報曲線。雖然收益農業1.0通常通過激進的代幣發行實現了最終不可持續的驚人回報，收益農業2.0通常通過真正的價值捕捉產生較為溫和但可持續的收益。
像DefiLlama Yield這樣的平台日益流行，明確區分“農場APR”（代幣發行）和“基礎APR”（真正的協議收入），顯示零售界對這些可持續性區別日益增強的意識。
定量收益優化
可持續收益農業中一個重大的發展是定量方法在收益優化中的崛起。這些策略應用數學模型和算法執行來最大化風險調整後的回報，同時最小化下行風險。
領先的定量收益策略現在包括：
- 動態LTV管理：算法根據波動率預測在貸款協議中不斷優化貸款-價值比率，最大化資本效率同時最小化清算風險
- 無常損失對沖：利用期權、期貨或其他衍生品對沖流動性提供中的無常損失
- 收益曲線套利：通過策略借貸來利用貸款協議利率曲線的不平等性
- MEV保護：實施交易執行策略以防止礦工/驗證器可提取價值The content you have provided is in English and should be translated to Chinese (Traditional, Hong Kong variant), while retaining markdown links untranslated. Here is the translation:
在未來可能被搶先者捕獲的情境中保留收益
這些量化方法已顯示出比被動策略高出3-5%的年度額外收益潛力，能夠潛在地提升可持續收益邊界。像Exponential和Ribbon Finance這樣的平台率先推出了這些策略，將複雜的量化金融技術引入到DeFi收益優化中。
基於治理的收益機制
協議治理的演變創造了依賴於控制協議資源和引導激勵的全新收益機制。這些基於治理的收益代表了一個新的類別，透過戰略影響而非被動資本提供，潛在地提供可持續的回報。
最複雜的基於治理的收益策略包括：
- 投票託管模型：鎖定代幣以獲得長期增強的收益和治理權力，由Curve引領並被許多協議採用
- 賄賂市場：平台上協議競爭治理影響力，通過向治理代幣持有人提供獎勵，創造額外的收益層
- 財庫管理：參與治理以影響協議財庫投資，潛在地從生產資產分配中創造可持續回報
- 策略參數設置：使用治理權限優化協議參數以產生收益，同時保持系統穩定
Convex和Aura生態系統展示了如何通過有效協調多個協議的治理權力來創建可持續的回報來源。這些機制通過協調效率而非無法持續的代幣發行創造價值，潛在地代表更持久的收益來源。
長遠前景：趨同還是顛覆？
可持續收益均衡假說
隨著DeFi的成熟，一個重要的問題出現了：收益是否最終會與傳統金融趨平，或保持持久的溢價？可持續收益均衡假說提出，在考慮所有相關因素後，DeFi收益將定居在比傳統金融略高的水平上，這是由於真實的效率優勢，但遠低於早期階段的回報。
該假說提出了三個不同的收益組成部分：
- 效率溢價：來自區塊鏈技術效率和去中介化效益的可持續2-5%收益優勢
- 風險溢價：需要額外1-8%以補償DeFi的獨特風險，隨著協議成熟度和安全性而變化
- 投機成分：由代幣發行和市場情緒驅動的高度可變、最終無法持續的成分
在此框架下，只有第一個組成部分代表真正可持續的優勢，而第二個適當補償額外風險而非代表「免費收益」。第三個成分——主導早期DeFi回報的因素——隨著市場成熟和參與者發展出更複雜的風險評估能力逐漸減少。
DeFi教育基金的研究 檢查了2020-2025年的收益趨勢，支持了這一假說，顯示出明顯的壓縮向傳統金融替代品高出3-7%的似乎均衡。
機構吸收場景
一種替代觀點認為，隨著傳統金融機構逐漸吸收DeFi創新，收益缺口可能通過機構採用和監管正規化過程顯著縮小。
在這種情況下，主要金融機構逐漸將最有效的DeFi機制整合到現有的運營中，為自身及其股東捕獲大部分效率溢價，而不是轉給存款人或投資者。同時，監管要求在傳統與去中心化金融中標準化，消除監管套利優勢。
項目守護者與新加坡金融管理局及主要金融機構的合作，將DeFi機制整合到受監管的金融基礎設施中，已經開始這一過程。類似的由全球央行和金融聯合體發起的項目表明機構吸收正在加速。
如果這一場景佔主導地位，可持續的DeFi收益最終可能僅僅超過傳統替代1-3%，仍然代表了一種改進，但未達到早期採用者所設想的革命性水準。
創新超循環理論
一個更樂觀的觀點由創新超循環理論提供，認為DeFi不僅僅是對傳統金融的漸進改進，而是基本的範式轉變，將通過持續的創新浪潮產生新收益來源。
這一觀點的支持者指出技術革命中的歷史先例，其中早期創新為後續的一波又一波的新發展創造了平台，每一波都生成獨特的價值主張。他們認為，DeFi可組合、無需許可的性質將持續產生新的金融基元，其創造的可持續收益來源為當前模型所不能預見。
這一理論的證據包括DeFi中全新金融類別的快速出現：
- 流動質押衍生品於2021-2022年間出現
- 現實世界資產代幣化在2023-2024年間獲得了顯著動力
- AI增強DeFi協議在2024-2025年開始提供可衡量的價值
每一個創新週期都創造了新的收益來源，不直接可與傳統金融替代品比較。如果這一模式持續下去，DeFi可能通過持續創新保持顯著的收益優勢，而不是朝著與傳統系統的均衡方向發展。
MakerDAO的近期報告 斷言我們目前僅僅見證了DeFi的第三次重大創新浪潮，未來十年內很可能還會出現至少四次創新浪潮，每一波都可能通過根本性創新而非不可持續的代幣經濟學創造新的可持續收益來源。
最終想法
DeFi收益的可持續性問題無法簡單回答。證據表明，儘管許多早期收益機制基本上是不可持續的，建基於臨時代幣激勵和投機動力，但這一生態系統已經朝著基於真正效率優勢、去中介化利益和創新金融基元的更持久模型演變。
最有可能的結果是在整個生態系統中實現分層：
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核心DeFi基礎設施：如Curve、Aave和Lido之類的成熟協議可能繼續提供高於傳統金融3-7%的可持續收益，源於真正的效率優勢和合理的風險溢價。
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創新前沿：新興協議類別在成長階段將繼續產生暫時較高的收益，其中一些會演變成可持續模型，而其他將在不可持續機制不可避免地失敗後崩潰。
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機構DeFi：增長的受監管部分將提供比傳統替代方案高1-3%的收益，提供加強的安全性和合規功能，針對不願意承擔完全DeFi風險的機構參與者。
對於駕馭這一領域的投資者而言，能夠區分真正的創新收益來源與旨在主要吸引資本的不可持續機制，對參與可持續DeFi至關重要。越來越多的分析工具、風險框架和歷史數據使得這一區分對成熟參與者愈發可行。
其更大意義超越了個別投資者。DeFi能夠產生比傳統金融更可持續的更高收益——即使遠不及早期回報的盛況——代表著全球資本市場可能的變革性發展。通過創建更高效的金融基礎設施並去中介化租金攫取實體，DeFi最終有可能提升經濟中的資本基準回報，造福儲戶和生產企業。
截至目前，一個結論似乎越來越明朗：雖然DeFi的三位數年收率大多是其啟動階段的暫時現象，但其收益優勢的顯著部分似乎根本上是可持續的——這不是因為投機性的代幣經濟學，而是因為區塊鏈技術啟用的確實更高效的金融系統。未來可能不再是DeFi的早期非凡回報，也不是與傳統金融的完全趨同，而是一種新均衡，持久性地提高了投資者對其資本期望的標準。